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欧央行官员善意忽视汇率波动并非良策

发布时间:2021-01-21 14:51:08 阅读: 来源:钢结构防火涂料厂家

欧央行官员:善意忽视汇率波动并非良策

在货币政策难以刺激国内经济的情况下,货币战无意中导致的“协调”性扩张将不会为政策制定者提供更多的回旋余地,只会导致全球性的通货膨胀偏差  在日渐一体化的全球经济中,巨大的政策溢出效应可能自然而然地降低效率。各国政策制定者力求实现国内目标,而忽视对其他国家施加的外部性,可能会发现自己同样需要承担集体福利损失的后果。对全球经济来说有效的政策从本国角度来看未必是最优选择,各国会不自觉地将调整的负担和成本转嫁到境外,使国内居民的净收益最大化。  美国经济学者罗格纳?纳克斯(Ragnar Nurkse)关于两次世界大战期间货币贬值问题的分析将这一框架应用到货币政策中,就是一个经典案例。自那时起,对竞争性贬值的担忧推动了制度和规则的设计——从1944年的布雷顿森林体系到20国集团的成立——都旨在阻止各国采取“以邻为壑”的政策。由于世界经济正在进行调整,这两次世界大战期间危机的教训继续影响到今天的政策讨论。  一些主要的工业化国家的中央银行正在寻求或已经宣布采取政策措施来遏制根深蒂固的通缩压力并降低失业率。由于这些国家的政策利率已经接近或达到下限,货币宽松政策已经采用的是非常规措施,如对未来政策利率路径的指导性建议、量化宽松政策等。这些措施已经对国内经济产生了影响(如提高通胀预期),但由于它是货币宽松政策的正常结果,也对相应国家的货币施加了贬值压力。  目前,国际上正在形成一种误导性的“盲目乐观”的观点,即为完成让世界经济走出通缩陷阱的全球性任务,竞争性货币贬值是协调国家政策的一种有效方式。我认为,鉴于大多数国家的政策制定者在当前环境下面临的局限性,积极寻求竞争性货币贬值将是相当有害的。  忽视汇率操纵的情况  一般来说,持续的汇率波动影响政策目标(如通胀和产出目标)因而需要抵消性的政策行动。在其他条件相同的情况下,这些政策行动将汇率波动限定在一定幅度内,会在相关范围实现原始目标。因此,在某种程度上说,这样的抵消性政策行动是没有约束力的,也不存在任何的权衡取舍,在浮动汇率制度下,汇率本身不是目标,进行有效的汇率操纵的空间极其有限。  总体来说,这就是欧央行政策操作的环境。汇率不是欧央行的一个政策目标,然而,它事关价格稳定与经济增长,因此它是整体评估政策立场适度性的一部分。如果违背中期价格稳定的目标,可能引发抵消性的政策行动。  境外货币政策冲击导致的汇率波动的一个重要后果就是它使得国内货币政策制定者处于不利地位。脱离经济基本面,或是由错误政策所导致的汇率波动,有可能变得具有破坏性。  主要经济体常规货币政策冲击跨境影响的实证表明:在美国的量化宽松政策背景下,美元的贬值与净出口下降和全球产出扩大有关,也与其他国家的利率下降有关。因此,如果对外的政策措施,譬如以前期指导的形式,能够很容易地与国内的政策行动相配合,我们就不应该担心竞争力丧失的风险。此外,如果汇率波动,特别是通过增加外需产生整体积极的溢出效应,外部政策扩张则可能不需要国内的应对政策完全中和汇率波动的影响。尽管货币有些升值,有关通胀和产出缺口的目标依然可以实现。  前面的论点不应与新出现的“盲目乐观”的观点相混淆,即认为在当前形势下,要鼓励竞争性货币贬值引发汇率的“军备竞赛”。我们提出的观点与关税战不同,因为那只会让大家的情况更糟,这样的汇率战会导致全球步调一致地进行货币扩张。这种观点是基于以下假设,即货币政策制定者应该比它们现在做的还要更多。寻求汇率贬值将会弥补明显缺失的政策行动并产生适当的、均衡的政策反应。然而,发达经济体并不缺乏这样的政策行动,货币政策已然并可能仍然维持非常宽松。更进一步说,“盲目乐观”地一味采取协同货币贬值的做法可能是自找麻烦。  货币政策的局限性和竞争性贬值的成本  如果简单认为各国应该一直容忍境外的政策行动造成的任何汇率波动就错了,因为境外的政策行动旨在解决其国内问题,并没有进行公开的汇率操作。有三方面的原因可以解释,为应对境外货币政策冲击导致的汇率波动,应对政策存在诸多局限性。  首先,总体而言,二十世纪八十年代以来的经济学文献确实很少涉及国际政策合作。虽然对此颇有争议,但国际宏观经济理论从蒙代尔—弗莱明—多恩布什模型向新开放经济宏观经济学的转变已经强化了这一共识。然而,主要的开放经济模型描述的是一个良性的、无摩擦的环境,只有宏观经济适度的相互依存。在这些理论中,各经济体处于“极其一致”的理想状态:单一政策工具就足以实现所有的目标,完全独立于境外的政策决定。在现实世界中,实际存在大量的市场摩擦,特别是金融业——已被认定为大规模溢出效应的渠道,因此,合作——特别是非常规政策的合作可能具有不平凡的意义。商品和服务贸易,特别是金融市场全球一体化的势头越强,当前中央银行合作的问题则越具相关性。  其次,正如著名经济学家、加州大学伯克利分校教授巴里?艾肯格林(Barry Eichengreen)所言,一些系统性相关的大国受此次金融危机的影响程度并不相同,这与两次世界大战期间的情况存在重大差异。因为新兴市场经济体已经与发达经济体脱钩,它们的政策主要是关注通胀压力,在某些情况下,经济增长率和资产价格是太坚挺而不是太疲软。这些国家不会寻求更紧缩的宏观经济政策,可能反而会抵制货币升值。为了处理后续的顺周期问题,它们可能会选择次优措施以限制资本流入及减缓其对国内的影响,这些措施的有效性仍未确知。同样,小型的开放经济体希望盯住汇率,也缺乏反应空间,除非是其锚定货币实施宽松政策。即使那样,它们实行本币宽松政策的能力可能会因为缺乏可供量化宽松的国内资产而受到限制。  最后,发达经济体中央银行正接近其常规政策的极限,或已经采取了非常规措施,如量化宽松。实施额外的非常规措施存在的难度及对其拉动内需的质疑表明,在应对形势进一步恶化的过程中,至少存在一定的隐性成本,因为许多经济体的货币会升值。特别可能的情况是,持续的结构性僵化会影响货币政策的传导机制,正如现在欧元区大部分地区发生的情况一样。  鉴于这些局限性,如果各国直接公开追求竞争性货币贬值,特别是大量购买境外资产,将是一个令人担忧的问题。转向支出转换型的政策实际上是开始一场零和游戏,给全球市场带来贸易和金融保护主义升级的严重风险。  结论  各国的货币政策都旨在实现合理合法的国内目标,如价格稳定;汇率波动是实施这些政策措施的自然结果,只要其他中央银行采取抵消性行动的能力不受限制,就没有理由去担心。然而,独善其身地保持本国的经济秩序,完全不等同于逃避责任而不顾其他。特别是在当前的紧要关头,政策行动的空间可能减少了,抵消干预的成本可能会变得更高。于是,大幅持续的汇率波动可能会阻碍国内政策目标的实现。  我倾向于认为目前的全球经济环境远未达到“极其一致”的理想状态,即单一政策工具将足以实现所有目标。虽然发达经济体已明显走上复苏之路,但其金融市场依然脆弱,实体经济最多也只是稍微呈现改善的迹象。有些人担心由于国内机构,包括银行的去杠杆化,使得非常规政策不足以拉动内需。汇率将被作为额外的宏观政策工具加以运用,前期指导,特别是量化宽松政策主要是通过外部渠道进行操作。在这种情况下,意图以牺牲其他危机国家为代价将全球需求和境外资本转向国内经济是危险的诱惑。在这样的时期,国际社会必须表现出有能力达成互惠互利的协议,同时认可每个国家的合法诉求以解决其国内问题。  经济学文献强调了个别国家追求“逼邻为乞”或“转移负担”政策的危险。我相信中央银行家们非常能够理解这种状况。我们要尽可能努力以合作的精神执行政策,全球层面上已经有几个政策倡议在促进货币政策合作。二十国集团领导人在戛纳峰会上重申了要建立一个更加稳定、更具弹性的国际货币体系的承诺;全球金融体系委员会(CGFS)在全球流动性报告中也呼吁开发一个分析全球流动性周期的框架,国际货币基金组织(IMF)在影响全球资本流动政策多个方面的研究工作中也对此有所阐述。最近,七国集团关于汇率问题的声明也反映了这种合作精神,并随后被二十国集团公报所采用。■欧洲中央银行执委会委员伯努瓦

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